——编者
国内PE/VC行业的困境一直未能缓解，据WIND数据显示，目前一共有633笔PE/VC资金投入到排队申请境内上市的企业当中。其中，深创投、达晨创投、IDG资本、红杉资本，这些国内或国际的基金都是活跃的机构。
在IPO迟迟还未开闸的现在，身处其中的投资机构们正经历着煎熬的时光。如何能够走出当下的困境，实现战略转型，进而升级中国的PE/VC投资模式，成为了许多投资机构们探索的方向。
达晨创投的高层代表团队一行十人，两个月前结束了在美国包括对红杉、高盛、TCV、黑石等多家顶级投资机构的考察之旅，合伙人邵红霞即发出了对中国PE的感叹，“我们太小了，我们太粗放了，我们太低端了，我们以前能赚到钱，真是太幸运了！”
在本土PE看来，达晨创投发出如此感叹，太过谦虚，因为这毕竟是国内第一梯队的投资机构。成立13年来，达晨已在全国27个经济中心城市设立了分支机构，而其管理的资金规模已达110亿元，投资企业近180家，退出也已经28多例。2011年到2012年，达晨创投连续两年被评为中国年度最佳创业投资机构第二名，紧随中国最大的本土创投深创投之后。
国内创投自有自己的打法，但是显然在行业遇冷的时刻，需要更多的思考。“国外的投资人，是至上而下的将整个产业的发展了然于心，他们站在整个行业的高度，看问题，国内的本土投资人，则更多的是站在楼房的低层，看到的不是行业的大局，而是局部。”邵红霞向经济观察报表示。
在他们的美国之旅中，让她印象深刻的是对红杉资本进行拜访时，AT&T的高管、三星的技术人员都在分别和红杉的投资人进行沟通，“他们都是在和世界五百强企业，代表全球产业最准确方向的人进行交流，看到的都是整体的布局。与中国的投资人一些用项目套行业的做法相比，一个在天上，一个在地下。”她将本土创投的做法比喻成创投1.0的版本，而这一版本在她看来，是最低级的。
当投资机构做到一定规模的时候，投资风格就被GP打上了深深的烙印。中国的投资行业有自己的逻辑和规则，身为本土创投的达晨无法逾越这些规则。但是达晨创投也在思考着自己的转型，按照邵红霞来讲，达晨的转型，主要是投资前移、投资领域的细分化、退出的多样性，募资的机构化。
执行纠错
在竞争过度同质化的PE时代过去之后，符合中国上市标准的企业，已经基本上被大大小小的PE机构们掘地三尺。在PE遇冷的这几年里，国有的PE们纷纷将投资往早期移，从发现优质企业，到培养优质企业的转型。
在这点上，达晨一直以外资的标准在要求自己。达晨创投创始合伙人、总裁刘昼表示，中国VC一定要向外资创投学习，“外资一般多看大方向，看准了可能不计成本，但是，我们是内资，我们的优势在于我们更理解中国的国情、人文环境。比如说，在市场化方面，外资的做法可能更多倾向于你的创业团队能干就干，干不了就换人，但这对中国的创业企业来说，很难行得通。”
达晨创投从早期的同洲电子、拓维信息开始，到现在的180余个项目，其所投资的项目主要集中在文化传媒、消费服务、现代农业和节能环保四大行业，且都偏后期。而达晨创投经过多年的摸索，逐渐找到自己投资的主要方向，“达晨创投在这四大行业具有成功经验，寻找到成功投资的乐趣，就将会在这些领域按部就班地发掘优秀投资项目。”刘昼表示。
就早期项目的投资经验，达晨高管团队特别请教了美国Com Ven-tures的创始合伙人Cliff Higgerson，他在硅谷是一个神奇的人物，投资了不少大牌科技公司包括America Online、 Ciena公 司 （Nasdaqa，CIEN）、Digital Island（由Cable & Wireless收购）等等。
“达晨可以成立单独的团队投早期项目，成员三、四个人，最好有十年左右的实体企业工作经验，这样的人会比较重视构建组织。VC项目失败往往不是因为创业的想法有问题，而是执行的过程出了问题，因此早期项目更需要一个很好的企业领导。 决定胜负的是企业的领导力，所以最后要落到对人的评估上。”Cliff 向达晨高管团队表示。
而曾经投资过Hotmail（后被微软公司收购）、Skype（后被EBAY收购）等早期项目的DFJ龙脉基金创始合伙人赵光斗则表示，做早期项目强调要懂得行业，才能去做，“对早期项目来说，科技、技术和产业是最重要的考量部分，要有跟下去的勇气，好的项目，要让它存活；不好的，要淘汰。”
“以外资眼光看项目、以内资手法做项目”，是传媒给达晨归纳的投资口号。达晨一直在参考包括红杉在内的外资基金的做法。红杉这家全球最领先的创投公司，投资了苹果电脑、思科、甲骨文、雅虎、谷歌等。目前，红杉投资的公司占有纳斯达克股票市场超过15%的市值，一度造就长达三十余年美国多家著名企业围绕红杉资本而建立的红杉现象。
“红杉每年把投资数量控制在10-12个左右，每笔2000万美元左右，不再把精力四处分给其他企业，而是全心关注这几家企业的成长。而事实也证明，将主要精力放在一些好的项目上，比全方位的投入，所带来的收益要大很多。”邵红霞总结道。
鲜有在移动互联网进行布局的达晨创投，最近也招聘了一些留学生，组成一个近十人的移动互联网投资团队，想要用美元基金在移动互联网进行布局。“与国外的知名投资机构一样，未来我们也要布局一些趋势性的项目。”邵红霞表示。在达晨创投的投资组合中，也渐渐的有一些纯的移动互联网的项目，而在早前，传统的投资机构是很少会去看的。
“在Deal sourcing、激励机制、投资决策、投后管理等方面，通过与外资大牌做法的对比，能发现我们的管理或者方法还比较粗糙，还需要不断打磨和提炼。无论从规模、经验、眼界上，都无法与美国的巨头相比，差距很大。”邵红霞表示。
失败容忍度
2005年以来，是中国PE们集体布局的时刻，赶上了2009年的创业板开板，达晨创投也收获了真金白银。在IPO暂停的日子里，达晨创投也正在思考以前的投资案例的对与错。退出一直是困扰着本土PE机构们发展的一个关键问题，尤其是在IPO大门停滞之时，退出的紧迫性更加凸显。此前，在预计到IPO形势不会特别乐观之时，达晨也早已开始寻找退出的多元化路径。
“包括并购、管理层回购、借壳、新三板等方式都是一些替代IPO退出的形式。”刘昼表示，目前800多家在审企业按照正常速度需要两年半到三年才能够消化。对于PE二级市场，刘昼也意识到这个市场会在未来两到三年显现出其积极作用，包括项目和LP份额的转让可能是创投和PE的一大退出机会，达晨也在考虑是否可以利用PE二级市场实现退出。
事实上，除了寻求多元化的退出路径之外，另一个相近的问题是，在项目成败之间如何坦然面对，如何选择退出的时机。达晨创投的高管们从美国考察一圈回来发现中国和美国企业和创投领域最大的不一样就是，美国的投资人和创业者对失败的容忍性更大，美国的公司死的快，成长为伟大公司的机会也更大，“美国公司要么死掉，要么有可能爆发式增长。中国公司很难爆发式成长，也很难死掉，三、五年咸鱼翻身完全有可能。”邵红霞表示。
“中国的企业家和创投们对失败的容忍率相对较低，总觉得再多一点耐心，一些不那么好的企业总会活过来，反观国外，企业家创投的试错能力都很强，项目如果发现不成功，企业家或者是创投会相对干脆、快速的退出，将更多的精力放在有潜力的企业身上，这样一来，产生伟大企业的机会也会更多。”邵红霞表示。
这几天达晨创投正在对以往的投资案例进行总结，分析失败的原因。邵红霞发现，达晨目前相对失败的项目，大都是早期的一些跟投项目，“在早期，大家都不懂，基金的规模也都比较小，一起合作跟投的项目比较多，当然有别的基金分担了风险，"人人有责"，最后就变成谁都没有了责任，成为伟大项目的可能性就变小了。”
达晨创投对目前的一些问题项目的处理方式是，企业付一定的利息赶紧将钱收回来，不好的项目赶紧退出来，“如果一直不死不活的，创业者和投资人的时间成本太大，这点要慢慢的改变创业者的心态，就是要对失败有容忍度，几年前对行业的预判或许是有问题的，创业者可以迅速的改变创业方向。”邵红霞表示。
“今年我们有十多个项目，会来推进并购。今后项目的退出方式，一定要多元化。以前投资经理在写报告的时候老是说，"今年投，明年报，后年上，大后年退"，现在想想太简单了，退出渠道一定要多元化一些。在主动并购方面，蓝色光标是我们的投资组合中做的最好的。”邵红霞表示。而对于已投资项目的并购整合方面，达晨创投暂时并没有打算成立自己的并购基金的想法，而是最近聘请了一位来自投行的人士，主要将已经投资的项目打包后与上市公司联系，寻求被并购的机会。
在IPO暂停的这一年里，让达晨创投也看到了一些企业家更加成熟的心态。“以前我们劝他们并购退出的时候，尽管企业净利润只有3000万，让他们考虑并购，他们都觉得我们是在侮辱他们，但是IPO退出不顺畅，企业家的心态反而都非常理性，也都愿意接受并购退出这种渠道。”邵红霞表示。
